January 11, 2019 / 6:05 AM / 5 months ago

コラム:景気後退突入の予測は可能か、コンセンサスの前例なし

[ロンドン 9日 ロイター] - 米国が景気後退(リセッション)に今にも突入するのではないかとの懸念は、足元で大きく後退した。昨年12月の雇用統計が堅調だった上に、パウエル米連邦準備理事会(FRB)議長が、FRBは市場を支える姿勢にあると示唆したおかげだ。この2つの材料は、悲観ムードを和らげ、株価と債券利回りを再び上昇させるだけの力があった。

1月9日、米国が景気後退(リセッション)に今にも突入するのではないかとの懸念は、足元で大きく後退した。ニューヨーク証券取引所で8日撮影(2019年 ロイター/Brendan)

金融環境は最近の引き締まり傾向に歯止めが掛かり、短期市場ではFRBが今年ないし来年に利下げに追い込まれるとの観測は低下、世界中でリスク資産と市場心理が持ち直した。

少なくとも当面は、株式市場が実体経済について「疑わしきは罰せず」の判定を下そうとしている。

とはいえ米国や先進各国がリセッションに陥るというコンセンサスが、いまだかつてエコノミストの間で形成された例はなく、常に予想外と受け止められてきた。

モルガン・スタンレー・インベストメント・マネジメントのRuchir Sharma氏の指摘通り、記録が残る50年前からずっと専門家は米国の全てのリセッションの的確な予想ができなかった。

2000年8月のフィラデルフィア地区連銀のエコノミスト調査では、01年の第1・四半期と第2・四半期の国内総生産(GDP)成長率見通しは3.0%と2.7%に引き上げられた。そしてリセッションが到来したのは01年3月だった。

エコノミストは07年12月に始まった「グレート・リセッション(大不況)」でも、事前に2四半期連続のマイナス成長を察知できなかったし、08年5月のフィラデルフィア地区連銀調査では「今後5四半期の間はマイナス成長が起きないと予想されている」と報告されていた。

問題の1つは「直近効果」にある。つまり最近の出来事を過剰に重視しがちな経済予測モデルを使うことだ。集団思考や群集心理も影響している。

リセッションの予想をためらう理由も簡単に分かる。景気減速のサインは見えても、リセッションの確たる証拠などないことが多いし、リセッション前の数四半期は経済成長が力強くなるケースがしばしば見受けられるからだ。トレーディング・エコノミクスのチャートでもそれが確認できる。

1952年後半から53年前半にかけては、4四半期連続でGDP成長率の年率が5%を超え、その半年後にリセッションに見舞われた。同じく1972─73年にも、リセッション前の四半期ベースの成長率はほとんど4─8%で推移していた。

2004─07年の場合は、成長率はほぼ2─4%。グレート・リセッション直前ですら、少なくとも表面的には相当なペースの成長だった。

2017年第1・四半期以降も、四半期ごとに成長率は着実に上向き、18年第3・四半期の年率は3.4%に達した。過去2年の平均は2.9%で、マイナス成長を告げる明確なサインは見当たらない。

現在の米国の景気拡大は10年にわたり、過去2番目に長い。だから最近の出来事に重きを置くモデルに基づけば、経済は順風満帆で行く手に何の障害も待ち受けていないことになる。

<慢心>

ノーベル経済学者でニューヨーク大学教授のポール・クルーグマン氏の指摘にあるように、ショックが不在の期間が長引けば、事態を甘く見る流れが生まれる。消費者は支出を、投資家は買いを拡大し始めて積極的にリスクを背負い、新たなリスクをもたらす借り入れに走る。

慢心は政策担当者や規制当局にも波及し、政策と規制は限度以上に緩くなってしまうので、経済に行き過ぎが蓄積され、バブル破裂の種がまかれる。例えば国際通貨基金(IMF)によると、世界の債務総額は17年末に過去最高の184兆ドルを記録し、10年前に比べて50%も増加した。

米国では第2次世界大戦後、計11回のリセッションがあった。景気の山から谷までのGDPの落ち込み具合は各リセッションごとに非常に大きな違いがあり、1968─69年や2001年は1%弱だった半面、07─09年は5%を上回った。

リセッションの期間も1980年のように半年程度の例がある一方、1973─75年や1981─82年、07─09年などは数年単位になった。

また全てのリセッションに先駆けて、米国債の2─10年利回り差がマイナス(逆イールド)となっている。足元は07年以降で最も利回り差が小さく、昨年12月には一時8ベーシスポイント(bp)まで縮小した。

これは米経済がその悪影響を吸収できる範囲を超えてFRBの利上げが進む、と投資家が見込んでいることの表れだ。バーナンキ元FRB議長は先週、「景気拡大は『老衰』によって自然に終わるのではなく、FRBによって『殺される』と言いたい」と話した。

ロイターが直近で実施したエコノミスト調査では、向こう2年間に米国がリセッションに陥る確率の予想中央値は40%と、リーマン・ブラザーズ破綻の8カ月前である08年1月の調査以来の高さになった。ただしコンセンサスではない。

リーマンの破綻と世界的な信用収縮により、世界は大恐慌以来の深刻な金融危機と経済危機に見舞われた。ところがリセッション自体が始まったのは07年12月で、この調査の1カ月前、リーマン破綻の9カ月前だった点は肝に銘じておいた方が良い。

要するに米経済が実際に収縮していたのに、リセッションが間近ではない、あるいは2年先までの視野に入っていないというのがコンセンサスだったのだ。

今も同様の事態が生じている可能性はないだろうか。12月のサービス業の活動が縮小に転じるというショックからは、既に経済が落ち込んでいる可能性もうかがえる。

ベントレー大学のスコット・サマー教授は最近のブログに「需要サイド発のリセッションを予想できるマクロ経済モデルは今後も決して開発できないだろう。開発しようとさえするべきではない」と記している。

*筆者はロイターのコラムニストです。本コラムは筆者の個人的見解に基づいて書かれています。

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